玖龙纸业(02689.HK)

玖龙纸业(02689.HK):包装纸行业龙头,产业链延伸稳固成本优势,给予“强推”评级,目标价15.4港元

时间:20-11-10 11:13    来源:格隆汇

机构:华创证券

评级:强推

目标价:15.4港元

包装纸行业龙头,产业链逐步拓宽。公司成立于1995年,为一家现代化的废纸环保造纸企业,产品包括多样化的包装纸以及环保型文化用纸和特种纸。2020年包装纸业务营业收入占比86.71%,为公司核心业务,近年来保持稳定增长。面对原料缺少、行业竞争加剧的形势,公司积极开拓原材料获取渠道,收购下游包装厂业务,加强产业链垂直整合优势,并新增文化纸、特种纸和“江龙”系列产品,增加市场份额,竞争优势明显。

专注主业产能稳步扩张,全国布局铸造成本优势。公司自成立以来专注于包装纸主业,历时十余载建设四主四副生产基地,全国供应格局初步成型,截至2020年6月30日,公司共拥有箱板纸/瓦楞纸/白板纸/文化纸/特种纸产能908/340/260/112/32万吨,拥有木浆及再生浆产能85.3万吨,产能位居全国首位,规模效应显着。公司在各个生产基地均配套电热联产设备,可以节约三分之一的能源成本,还拥有太仓、重庆、东莞码头三个自有码头,产港车实现协同,有效降低运输费用,成本优势行业领先。

外废收紧加速行业分化,下游需求有望快速增长。废纸进口政策逐渐收紧,龙头企业享受主要废纸进口配额,在原料转换的过程中仍能享有一定的成本优势空间。随着2021年将停止外废进口,国内或将面临废纸原料短缺,龙头企业通过海外建设纸厂浆厂的方式实现自身原料供需平衡,降低原料波动带来的影响,预计未来小型造纸企业由于成本过高逐渐退出市场,龙头企业凭借原材料优势市占率将进一步提升。此外快递领域箱板纸替代塑料包装需求有望达到500万吨,预计将带动下游需求快速增长,利好龙头企业业绩增长。

海内外布局保障原料优势,上下游延伸稳固龙头地位。为应对外废进口收紧带来的原材料缺口问题,公司不断优化废纸采购渠道,国内投资建设废纸供应链,海外积极开拓废纸浆进口渠道,同时加快国内外纸浆布局,到2022年底,公司预计将拥有126万吨再生浆产能和207万吨木浆产能,进一步扩大成本优势,在外废收紧背景下提升公司竞争力。同时公司稳步扩张包装原纸和纸板产能,预计到2023年,公司包装原纸产能在现有基础上将提升285万吨至1793万吨,包装纸板及纸箱产能也将在现有的10亿平米上继续扩充,届时公司在包装纸行业的龙头地位预计将更加稳固。

外废收紧背景下上游布局带来成本优势,下游扩张提升龙头地位,首次覆盖,给予“强推”评级。外废收紧有望加速市场份额向龙头集中,下游箱板纸替代需求明显。公司凭借海外浆纸供应链布局和领先行业的生产规模,成本优势显着,随着公司凭借多元化布局打开销售局面,市场份额预计将继续提升,未来业绩有望加速增长。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为45.76/49.61/56.33亿元,对应EPS分别为0.98/1.06/1.20元,对应当前股价PE分别为10/9/8倍,综合考虑公司龙头地位、领先的生产规模、外废收紧背景下的成本优势以及下游市场发展潜力,首次覆盖给予公司13.2元(15.4港元)目标价,对应2021年14倍PE,2022年13倍PE,给予“强推”评级。风险提示:宏观经济不振导致造纸行业需求疲弱,原材料价格剧烈波动,行业竞争加剧。